Il movimento dei cambi e le sue cause

«Corriere della Sera», 17 giugno 1925

Cronache economiche e politiche di un trentennio (1893-1925), vol. VIII, Einaudi, Torino, 1965, pp. 325-330

Per quanto si abbia voglia di non ritornare troppo spesso sullo stesso argomento, l’ascesa insistente dei cambi forza a riparlarne. Nel momento in cui scrivo, il confronto con le medie degli anni scorsi si stabilisce come segue sulla base dei dati contenuti nell’ultimo bollettino del tesoro:

Le valute auree rincarano tutte concordemente, laddove il franco francese ha un andamento non troppo dissimile dalla lira. Il contrapposto dimostra che l’origine del deprezzamento è in gran parte comune all’Italia e alla Francia. È inutile ripetere qui, perché tutti i lettori le sanno già a memoria, le solite considerazioni sui debiti interalleati e sulla insania dei creditori nel chiederne il pagamento. Molti in Italia dicono: «Il rialzo dei cambi è la conseguenza di una campagna fatta dagli Stati uniti per premere su di noi allo scopo di indurci a pagare i debiti». Io non credo che esistano campagne intimidatorie in questo campo, perché non vedo chi abbia la convenienza di farle. Il governo nord americano no, perché non consta che esso venda lire o franchi, posseduti o non. I privati banchieri o speculatori neppure, perché non ho mai conosciuto nessuno il quale, coi suoi danari, ed a suo rischio, compri o venda qualcosa al solo scopo di obbligare un governo estero a far qualche cosa vantaggiosa al proprio governo. Il privato sta a vedere, applaude o fischia, ma lascia che i governi facciano fuoco con la loro legna.

I privati che in America vendono lire o franchi fanno un altro ragionamento che non si può chiamare «di pressione», ma è di semplice «previsione»: «I governi francese ed italiano dovranno pure finire di concordar qualcosa colla tesoreria americana. Se prometteranno di pagare alcunché a Washington, dovranno pure pagare qualcosa a Londra. Quindi avranno bisogno di dollari e di sterline. Perciò il prezzo di queste monete aumenterà ancora e diminuirà il prezzo delle lire e dei franchi. Dunque, vendiamo ora lire e franchi, finché non sono ancora ribassati, salvo a ricomperarli quando saranno più bassi».

Queste vendite fanno ribassare lire e franchi in termini di dollari e sterline. Ed è perciò che i due governi, italiano e francese dovrebbero dichiarare – in sostanza l’hanno già fatto; ma il ripeterlo gioverebbe, se la ripetizione avvenisse con parole chiare, accessibili ai più duri d’orecchio – che essi pagheranno solo entro i limiti della loro possibilità; e che un limite assoluto della possibilità sarà per la Francia e l’Italia quello stesso che fu accettato all’unanimità da tutte le potenze, compresi e proponenti gli Stati uniti e l’Inghilterra, nei confronti con la Germania in occasione del piano Dawes; «la condizione necessaria per pagare è che i pagamenti non minaccino di far peggiorare i cambi francese ed italiano al disotto di un certo livello fissato di comune accordo, non mai però ad un punto peggiore di quello preesistente all’inizio della ripresa dei discorsi americani sui debiti interalleati».

Punto e basta. Gli americani sanno benissimo che tutti questi discorsi sui debiti sono vani; sanno benissimo che essi non vogliono esser pagati perché respingono le nostre merci e i nostri emigranti, unici nostri strumenti di pagamenti; sanno benissimo che i discorsi, data la loro determinazione assoluta di non volere essere sul serio pagati, hanno per unico effetto di sconcertare i nostri cambi, e peggiorare le nostre possibilità di pagamento. Se tutto ciò è chiaro come il sole di mezzogiorno, a cosa servono le richieste di pagamento? Diciamo apertamente che noi non potremo certo pagare, se e quando lo potremo economicamente, finché il dollaro non cade almeno a 20 lire. Almeno, almeno, non si potrà più prevedere che i pagamenti faranno deprezzare la lira, poiché tutti saran sicuri che, a lira ulteriormente deprezzata, noi non pagheremo nulla.

Accanto all’aspetto politico ora detto del problema dei cambi, c’è un punto di vista tecnico, anch’esso degno di nota. Dicono alcuni: «che cosa fa l’Istituto dei cambi? perché non utilizza i 50 milioni Morgan per frenare il rialzo?».

Ho già spiegato che lo scopo dell’apertura di credito Morgan non è di frenare il rialzo, ma di attenuare le oscillazioni dei cambi. Sono due scopi diversi, che solo momentaneamente possono coincidere. Giova qui svolgere un concetto, che già accennai, perché assai utile a spiegare le possibilità di azione della massa di manovra dei 50 milioni. L’anno scorso, in Francia, il tesoro poté sgominare i ribassisti del franco, far loro subire perdite enormi e spingere rapidamente il franco all’insù, perché c’era la condizione essenziale per una lotta contro il ribasso: esistevano i ribassisti sul franco. C’erano, cioè, molti speculatori i quali avevano venduto centinaia di milioni, dicesi miliardi di franchi, allo scoperto, ossia senza possederli. Avevano costoro venduto 80 franchi quando con 80 franchi si poteva comprare 1 lira sterlina, nella speranza di potere, con la stessa lira sterlina, riacquistare 100 franchi; e pareggiare le due operazioni lucrando la differenza di 20 franchi. Ad un tratto, entrò in scena il tesoro francese, il quale vendette sterline (e dollari) a chi ne voleva a 100, a 95, a 90, ad 85 franchi. Gli speculatori, visto che la sterlina, invece di salire, scendeva, presero paura e si misero a correre per ricoprirsi, ossia per ricomperare i franchi che avevano venduto senza averli, prima che salissero di più. Alcuni arrivarono in tempo; altri corsero tanto che avendo venduto 80 franchi per avere 1 sterlina, dovettero ridare la sterlina ricuperando solo 75 o 70 franchi. E persero somme enormi.

Il tesoro francese non avrebbe potuto tuttavia far correre tutta questa gente colla lingua fuori a ricomprare i franchi venduti, se i venditori allo scoperto di franchi non fossero esistiti. Per fare la lotta, bisogna almeno essere in due.

Esistono oggi venditori allo scoperto di lire italiane? Nessuno può escludere niente a questo mondo in modo assoluto. Da quel che si può sapere ed arguire, non pare tuttavia esistano ribassisti sulla lira veri e proprii, in numero apprezzabile.

Chi tecnicamente – dicesi «tecnico» ciò che sul mercato si manifesta con acquisti o vendite a contanti, a termine, con riporti o deporti di posizioni – fa ribassare oggi la lira pare appartenga ad una di queste categorie di persone:

• 1) Italiani industriali e commercianti, i quali dovevano pagare all’estero merci acquistate; ma ritardavano da mesi e mesi, taluno da anni, il pagamento nella speranza sempre verde che le sterline ed i dollari ribassassero. Costoro di fatto avevano pagato i loro creditori-fornitori; ma avevano potuto far ciò facendosi imprestare dollari o sterline della banca. Le banche imprestavano volontieri dollari e sterline di mese in mese, perché trovavano alla loro volta a farsene dare in conto corrente dalle loro corrispondenti estere, ben felici di guadagnare così un buon interesse, dal 6 al 7 e più per cento. Che ci fossero molti dollari o sterline in Italia dati a prestito di mese in mese e molto desiderio da parte di italiani di farseli imprestare risulta dal fatto che dollari e sterline da tempo fanno in Italia deporto; ossia chi li dà a prestito contro lire riceve oltre l’interesse sulle lire anche un lucro sui dollari e sterline.

Pare che oggi questa situazione di aspettativa stia esaurendosi. Gli italiani debitori di sterline o dollari, stanchi di aspettarne il ribasso, si sono decisi a liquidare l’operazione. Comprano definitivamente sterline o dollari, rimborsano il prestito e tagliano la perdita al punto a cui si trova.

Contro questo movimento la massa di manovra Morgan non serve a nulla. Costoro non erano ribassisti. Erano invece rialzisti sulla lira, perché speravano nel ribasso delle valute estere. Si sono stancati ed hanno liquidato. La cosa finisce lì. C’è solo da sperare che quando tutti avranno liquidato, cesserà la corsa a comprare dollari e sterline e il rialzo cesserà.

• 2) Stranieri e più italiani residenti all’estero i quali avevano avuto fiducia nella lira ed avevano venduto dollari o pezzi argentini, ecc., per comprare buoni del tesoro, consolidato 5% o semplicemente lire da depositare in conto corrente in Italia. C’è chi dice che la massa di lire in varie forme possedute da costoro arrivasse persino ad 8 miliardi di lire. Costoro tenevano lire perché speravano nel loro aumento. Avevano con 1 dollaro comperato 20 lire e speravano con 15 lire ricomperare il loro dollaro e rimanere con un lucro di 5 lire. Alcuni di costoro pare siano ora un po’ sfiduciati: i discorsi sui debiti interalleati ed altre eventuali riflessioni forse hanno fatto parere più lontano il miglioramento della lira. Ed alcuni di essi tagliano l’operazione, il che vuol dire vendono lire. Sono costoro i venditori di lire a cui accennavo in principio dell’articolo, quando dicevo delle conseguenze di previsione dei vari discorsi sui debiti interalleati.

Sarebbe interessante sapere se questo secondo movimento esista e quale importanza abbia; ma, nei limiti in cui esiste, è anch’esso un movimento di rialzisti e non di ribassisti. Rialzisti che liquidano; non ribassisti che si possano far correre coi milioni Morgan.

• 3) Italiani dell’interno, che han preso paura. Non si sa di che. Vedono la lira ribassare e si preoccupano dei loro risparmi. Sino al febbraio scorso, costoro compravano azioni, case e terreni, perché rappresentativi di cose materiali, immuni dalle vicende monetarie. Adesso che il mercato delle azioni in borsa è stato scompaginato, costoro non osano neppure più comprare azioni e si arrabattano per comprare dollari o sterline.

Questa è l’unica categoria di ribassisti; ma ha poca importanza e non vende lire allo scoperto. Ha poca importanza, a parer mio; perché, sebbene i paurosi siano molti, hanno più paura che danari; né sempre sanno come fare a comprare sterline o dollari. Le grosse banche declinano le operazioni, in ossequio a norme di legge; e gli acquisti privati, tutto sommato, non devono avere dimensioni ragguardevoli. né le dimensioni diventano enormi, anche se vi si aggiungano talune mancate rimesse in Italia del ricavo di vendite di merci fatte all’estero da industriali italiani. L’industriale deve pure rispendere una grossa parte di quei ricavi per rifornirsi di carbone, materie prime e macchinari. Ciò che può lasciare all’estero è solo una frazione dei suoi averi.

La conclusione di quest’esame della situazione tecnica del mercato della lira, se può sembrare paradossale ai laici, è un luogo comune delle borse: non i ribassisti, ma i rialzisti sulla lira oggi impensieriscono di più. Come sempre, i ribassisti, allo scoperto, se ci fossero, sarebbero i veri paracadute del mercato. Il tesoro li potrebbe far correre sino a farli cadere per terra sfiancati. Disgraziatamente non ce n’è. Bisogna invece rassegnarsi a liquidare a poco a poco i rialzisti del passato, a rincuorare i timidi, a contribuire a trasformare le posizioni speculative al rialzo in veri investimenti definitivi in Italia. Siano otto o sei o un’altra cifra di miliardi, gli averi in lire dell’estero, sarebbe necessario che essi si trasformassero in impieghi permanenti italiani. L’Italia deve digerire la fiducia lusinghiera dimostrata in passato verso il suo avvenire. Economicamente, questa è una operazione delicata e lunga: più di quel che non sia stato l’ottenere credito in un primo momento.