Emissioni di titoli e controllo governativo

«Corriere della Sera», 7 luglio 1917

Cronache economiche e politiche di un trentennio (1893-1925), vol. IV, Einaudi, Torino, 1961, pp. 557-561

Da qualche tempo si leggono sui giornali annunci di cospicue, e facilmente assorbite, emissioni di titoli (azioni, obbligazioni, cartelle) da parte di grandi società e di enti locali. Il fatto, se è indice di abbondanza di denaro sul mercato italiano e di fiducia salda nell’avvenire industriale del paese, merita tuttavia qualche ponderata riflessione.

Non so se intorno alla opportunità di fare emissioni di titoli sul mercato nel momento presente, sia stato interpellato il ministro del tesoro; ma vi è ogni probabilità che egli non sia intervenuto. In tempi ordinari è utilissimo che egli non intervenga e che non intervenga neppure il ministro del commercio. Un recente avvenimento di cronaca giudiziaria – il cosidetto affare Cortese – ha fatto risollevare sulla pubblica stampa il quesito della necessità di una sorveglianza governativa sui depositi bancari e della opportunità di obbligare, come disponeva un progetto Nitti non giunto in porto, le banche ad investire in titoli pubblici una parte dei loro depositi e a serbare una data proporzione tra i depositi ed il capitale proprio. Sono d’avviso contrario a tutti questi rimedi empirici inefficaci; né ritengo che piccoli incidenti debbano essere l’occasione per imporre vincoli, utili solo allo spuntare di una fungaia di parassiti burocratici nel ministero del commercio e dell’industria. Il quale nel dopo guerra dovrebbe essere grandemente diminuito nelle sue funzioni e possibilmente abolito, invece che accresciuto, come desiderano i carrieristi ministeriali.

Ma, finché dura e soltanto finché dura la guerra, sembra necessario che le emissioni di valori pubblici sul mercato debbono avvenire soltanto col consenso del tesoro, il che in Italia vuoi dire col consenso dei due ministri del tesoro e delle finanze. Non è questa una novità; ma una pratica invalsa nei paesi belligeranti. In Francia, già prima della guerra, nessun titolo poteva essere ammesso alla quotazione di borsa senza il consenso del ministro delle finanze. Il che, in pace, è dannoso, implicando quasi un giudizio di merito ed una responsabilità del governo in materia di emissioni. Ma in Inghilterra dove il governo, e ben a ragione, si astiene in pace dal lasciare anche lontanamente supporre di voler dare un qualsiasi giudizio sui titoli emessi a Londra, esso ha però sentito che era suo dovere, scoppiata la guerra, di interessarsi delle emissioni ed è intervenuto proibendo, in modo assoluto, qualsiasi anche minima emissione di titoli senza il consenso della tesoreria. È accaduto persino che fosse proibita la emissione di azioni nuove in cambio di vecchie azioni di una società che si era trasformata, emissione la quale non richiedeva alcun versamento di denaro. Nell’applicare tale divieto, la tesoreria britannica è rigidissima; e le emissioni permesse furono sinora pochissime, di poca importanza e giustificate da circostanze speciali.

Il consenso del ministro del tesoro fu imposto, in Inghilterra, perché, durando la guerra, tutte le disponibilità di risparmio del paese debbano essere rivolte a sostentare lo stato. Non deve essere lecito, si ragionò, chiedere pubblicamente il concorso dei risparmiatori per la costituzione o l’ampliamento di una impresa, la quale non ha uno scopo, il quale si identifichi o concorra al raggiungimento dell’unico scopo a cui deve tendere il paese, che è la condotta della guerra. Non deve essere lecito che, mentre il legislatore limita l’economia privata, e tutti i materiali esistenti debbono essere rivolti a scopi di guerra, si faccia appello al privato risparmio, per proseguire od iniziare, ad esempio, costruzioni edilizie, o fabbriche di oggetti di lusso, o lavori prorogabili e non urgenti. Le emissioni di titoli nuocerebbero allo stato in doppio modo: in primo luogo facendo concorrenza all’erario e rincarando il denaro per i suoi prestiti, ed in secondo luogo consentendo il sorgere di una nuova domanda di lavoro e di materiali, con danno dell’amministrazione militare e della popolazione civile, le quali debbono poter disporre delle quantità esistenti di lavoro e di materiali, appena appena bastevoli ai bisogni cresciuti.

Non so che cosa si possa obiettare al ragionamento ora riferito; e mi sembra perciò ragionevole che il ministro del tesoro debba dare preventivamente il suo consenso alle emissioni di valori pubblici non allo scopo di dare un qualsiasi giudizio di merito sulla bontà dei titoli offerti al pubblico, giudizio che deve essere assolutamente escluso, ma allo scopo di giudicare se l’emissione non contrasti nel presente momento di guerra con l’intervento dello stato e della collettività.

Si deve richiedere altresì il parere del ministero delle finanze. Nelle vigenti disposizioni relative all’imposta sui sovraprofitti di guerra è contenuta una spinta, che vivamente mi auguro non abbia ancora prodotto effetto alcuno, a compiere impianti industriali al solo scopo di sfuggire all’applicazione dell’imposta.

Sia una società la quale nel 1917 prevede di guadagnare 1 milione di lire a titolo di sovraprofitti di guerra. Su questo milione, supposto tutto superiore al 20% sul capitale versato, graverebbe una imposta di 600.000 lire. Ma esiste una norma la quale consente di ammortizzare interamente nello stesso anno 1917, ossia di considerare come una spesa o perdita non imponibile, le somme spese a titolo di maggior costo degli impianti in confronto del costo che si sarebbe dovuto sopportare in tempo di pace.

Anche questa è norma corretta, sana e deve essere mantenuta. Però entro i limiti suoi che sono di maggiori costi di impianti necessari alla guerra.

Vi è purtroppo il pericolo che il concetto dell’impianto necessario alla guerra si allarghi oltremisura, dando luogo al grave inconveniente di impieghi di capitali in impianti che con la guerra non hanno nulla a che fare. Allo scopo di non pagare le 600.000 lire d’imposta, la società può avere interesse ad emettere nuovi titoli, in parte sul mercato contro versamento in contanti ed in parte con prelievo su antecedenti utili, per un ammontare di 1 milione e mezzo di lire. Si costruiscono impianti, anche non urgenti, di cui una parte resterà dopo la guerra. Dati gli altissimi prezzi della mano d’opera e delle costruzioni non è difficile dimostrare che sul milione e mezzo speso, ben un milione fu dovuto ai costi eccezionali di guerra e deve essere ammortizzato nell’anno. Ecco risparmiate le 600.000 lire d’imposta. Alla società conviene anche sprecar denaro, fare in fretta ed in furia pur di potere spendere le 600.000 lire. Spende roba non sua, che dovrebbe dare allo stato. Tutto ciò che le rimarrà, a guerra finita, in valore degli impianti sarà guadagno netto.

Ripeto, l’esempio è ipotetico e non ritengo siasi verificato, ma il pericolo e’ insito nella legge. Né lo si può togliere, abolendo la norma relativa agli ammortamenti, poiché se il sovraprezzo fu pagato sul serio e se gli impianti furono fatti per scopi bellici, negare l’ammortamento sarebbe una iniquità flagrante. Importa tuttavia che il ministro delle finanze si accerti che l’impianto da eseguirsi è destinato sul serio alla guerra presente e non a scopi di pace o ad ipotetiche guerre future. E se ne può accertare in due momenti. Attraverso le agenzie delle imposte in primo luogo, nei modi soliti di legge, quando si tratterà di ammettere gli ammortamenti in sede di imposta sui sovraprofitti. Occorrono all’uopo istruzioni perspicue, particolareggiate e rese di pubblica ragione a guida degli interessati, le quali chiariscano quando l’ammortamento deve essere concesso.

In secondo luogo, al momento della emissione delle azioni od obbligazioni. A che cosa servono i denari così incassati od i profitti così assegnati a capitale? Se ad impianti veramente bellici, sta bene; se a pagamento di debiti, ancor meglio; se a costituire un fondo liquido in cassa, benissimo. Invece dovrebbe porsi il divieto, quando le somme debbono servire ad impianti nuovi non richiesti in modo specifico da scopi di guerra.

In fondo l’ufficio del ministro delle finanze è solo di ausilio a quello principale del ministro del tesoro; sicché potrebbe ragionarsi di un semplice parere che il primo dovrebbe fornire al ministro del tesoro, a cui spetterebbe di porre il divieto o dare il consenso alla emissione.

Siccome le emissioni sono poche e siccome non credo di far torto a nessuna delle branche dell’amministrazione finanziaria negando che esse siano apparecchiate ad esercitare la nuova funzione – e del resto esse sono sovraccariche di lavoro – così tutto si ridurrebbe a far esercitare, da parte dei due ministri, un controllo per mezzo di un tecnico, praticamente perito di impianti industriali, il quale dovrebbe riferire sulle proposte emissioni e sui loro scopi. Seguendo questo metodo, si avrebbe il vantaggio di non costituire alcun ufficio e di non far sorgere la tentazione, a guerra finita, di prolungare la funzione, divenuta dannosa, solo per far vivere l’organo. Oggi sarebbe agevole chiedere i servigi di qualche eminente professionista, disposto a sacrificare i suoi interessi privati per uno scopo pubblico. A pace fatta, egli sarebbe lieto di tornare alle cose sue venendo così contemporaneamente meno l’organo e la funzione.