Buoni del tesoro e consolidamento del debito fluttuante

«Corriere della Sera», 9 luglio 1914

Cronache economiche e politiche di un trentennio (1893-1925), vol. IV, Einaudi, Torino, 1961, pp. 3-6

Intorno alla necessità di emettere i 150 milioni di lire di buoni del tesoro quinquennali, che formarono oggetto di recenti deliberazioni legislative non vi è alcun dubbio. Le spese di guerra continuano; il maggior gettito dei cresciuti tributi non può essere immediato, anche per quelli che furono approvati con catenaccio, ed ancor più lento sarà per i tributi nuovi, per i quali la camera concesse l’esercizio provvisorio; il fondo di cassa, oscillante fra i 200 ed i 400 milioni, a seconda delle epoche, non è siffattamente cospicuo da potere far fronte alle eventualità possibili di qui a novembre. Tutto ciò basta a spiegare come il ministro del tesoro abbia creduto opportuno di farsi autorizzare ad emettere 150 milioni di nuovi buoni.

La grande, crescente, direi quasi incredibile popolarità del tipo «buono quinquennale 4%» spiega d’altro canto come il ministro Rubini abbia preferito di far ricorso a questa piuttosto che ad altre forme di credito. Le ragioni della popolarità sono varie ed in parte incerte; ma sul fatto non vi e dubbio. O che i risparmiatori siano attratti dal frutto del 4% a cui avevano creduto di dover dare un perpetuo addio dopo la conversione della rendita; o che loro piaccia la certezza del rimborso alla pari a data fissa, certezza la quale distingue così vantaggiosamente il buono in confronto delle rendite perpetue, soggette a tutte le oscillazioni nel valor capitale derivanti dalle mutazioni nel saggio dell’interesse; o che essi siano resi più diffidenti verso altri valori; o che impieghino in buoni a breve scadenza le somme che avrebbero depositato in conto corrente alle banche e di qui sarebbero rifluite a pro delle industrie: certa cosa è che il buono quinquennale è popolare. Fa premio sopra la pari; è facilmente negoziabile, e preferito ad ogni altro titolo, anche alla rendita, è il solo che possa vantare un assorbimento costante nei momenti presenti di atonia borsistica.

Eppure, quanto più crescono la popolarità del titolo e gli allettamenti a preferirlo, come strumento di credito, tanto più crescono i dubbi sulla convenienza di continuare a servirsene. Oramai abbiamo toccato le cifre seguenti:

Se a questa cifra di 1 miliardo e 232 milioni di buoni a scadenza da tre a cinque anni, si aggiungono da 300 a 400 milioni di buoni ordinari, a scadenza da 3 a 12 mesi, ed i 125 milioni di biglietti che lo stato si è fatto consegnare dalla Banca d’Italia contro altrettanta valuta aurea, noi abbiamo da 1 miliardo e 650 milioni a 1 miliardo e 750 milioni di prestiti a brevissima, breve e non lunga scadenza che pesano sul tesoro italiano.

Considerare questa come una situazione comoda sarebbe chiaramente esagerato. I prestiti a breve scadenza possono essere necessari, quando i prestiti a lunga scadenza non si possono emettere o sono troppo cari, ma sono per fermo uno strumento inferiore di indebitamento. Nessuno stato può rimborsare sul serio i debiti brevi alla scadenza, perché nessuno stato ha, come può avere un privato, risorse straordinarie disponibili, con cui rimborsare i debiti. Un privato può fare un mutuo ed impegnarsi al rimborso entro cinque anni, perché egli calcola di potere in cinque anni alienare parte della sua proprietà, ovvero fare risparmi annui cospicui, ovvero ritrarre un guadagno siffatto dall’impiego del capitale preso a mutuo da poter in breve ammortizzare il debito. Uno stato no. Parlare di risparmi importanti di qualche centinaio di milioni all’anno è un’utopia, poiché significherebbe il mantenimento di imposte gravi o la posposizione di spese ad esercizi venturi al solo scopo di rimborsare i debiti. Tutto ciò praticamente non succede, sebbene in talune circostanze sarebbe opportunissimo si facesse e sebbene l’Inghilterra ci dia l’esempio di un paese che dalla fine della guerra anglo – boera ad oggi ha in media risparmiato e rimborsato debiti per 250 milioni di lire all’anno. In un paese però, come l’Italia, dove la pressione tributaria è asprissima, per i ricchi e per i poveri, sarebbe eccessivo richiedere ai contribuenti i sacrifici necessari per rimborsare i debiti a breve scadenza con quella rapidità che sarebbe richiesta dalle scadenze formalmente ad essi apposte. Si può bensì richiedere ai contribuenti il sacrificio necessario per un ammortamento più lento, ad esempio in 40 o 50 anni, che imponga, per un debito di 2 miliardi al 4%, in aggiunta agli interessi annui di 80 milioni che si pagherebbero se si trattasse di un debito perpetuo, un onere di 20 milioni (40 anni) o di 13 milioni (50 anni) circa all’anno. Si può arrivare, come ha fatto la Francia col prestito ultimo di 805 milioni effettivi al 3,50% ad un ammortamento in 25 anni, il che implica al corso di emissione di 91%, un onere annuo, tra interessi ed ammortamento, di 53 milioni circa. Ma nessuno certamente immagina che i buoni quinquennali possano essere sul serio rimborsati entro i 5 anni dalla emissione.

Peggio accade per i buoni ordinari a scadenza da tre a dodici mesi. Qualche anno fa, i buoni ordinari del tesoro oscillavano entro cifre assai moderate: da 107 a 117 milioni nel 1907-908, da 100 a 129 milioni nel 1908-909, da 100 a 128 nel 1909-10, da 79 a 102 milioni nel 1910-11. Ed è naturale che la quantità dei buoni del tesoro ordinari si mantenga entro limiti modesti, poiché la loro funzione normale consiste nel consentire al tesoro dello stato di effettuare durante l’anno pagamenti prima che si siano incassate le corrispondenti entrate. Un bilancio può essere nell’anno in perfetto pareggio; ma può darsi che le entrate si accumulino negli ultimi mesi, mentre le spese si devono erogare subito. Coi buoni ordinari il tesoro si procaccia somme occorrenti a far fronte subito alle spese, salvo a rimborsare i buoni dopo, quando le entrate crescono. A mano a mano che i congegni tributari si perfezionano, che diventano più varie le imposte e più equamente distribuite lungo i vari mesi dell’anno, diminuiscono gli scarti mensili fra entrate e spese, e diminuisce quindi la necessità di ricorrere ai buoni ordinari del tesoro.

Ciò dimostra come l’aumento, verificatosi dal 1911-12 in poi, nei buoni ordinari del tesoro non sia dovuto a cause normali; ma alla circostanza straordinaria della guerra. Crebbero cioè i buoni ordinari ed ora oscillano fra 300 e 400 milioni, mentre nel 1910-11 oscillavano fra 97 e 102, non perché ciò sia necessario per provvedere agli scarti normali fra entrate e spese, ma perché ci servimmo dei buoni ordinari per accendere un debito vero e proprio permanente per le spese della guerra. L’espediente può essere stato necessario; ma deve rimanere un espediente, ossia un mezzo provvisorio, temporaneo di indebitamento. Nessuno stato può a lungo rimanere con un debito liquido, a brevissima scadenza, di parecchie centinaia di milioni di lire. Se sorgesse qualche nuova straordinaria emergenza, a che strumento si ricorrerebbe, avendo sfruttato fino al limite di tensione massima tutti quelli che si hanno disponibili?

Le osservazioni fatte sopra non hanno importanza retrospettiva, bensì guardano all’avvenire. Le armi, che poté forse essere necessario brandire in tempo di guerra, conviene riporle al ritorno della pace per averle sempre pronte e forbite quando una nuova occasione sorga di adoperarle. L’uso dei buoni ordinari, ossia dei debiti a brevissima scadenza, oltre quanto è richiesto dagli scarti fra entrate e spese, e il ricorso ai debiti a scadenza quinquennale, poteva essere necessario finché duravano le condizioni straordinarie della pubblica finanza. A mano a mano però che si rientra nella normalità, occorre trasformare il debito fluttuante in un debito permanente. L’obbligo di rimborsare 1 miliardo e 700 milioni di lire in pochi anni è un incubo insopportabile. In fatto di debiti, l’uomo di governo deve continuamente, in ogni istante, fare a se stesso questa domanda: se oggi dovessi, per qualunque ragione, provvedere ad una spesa straordinaria grossa, di uno o più miliardi, come farei? E siccome è ben altrimenti facile provvedere ad una spesa siffatta quando la tesoreria è franca di debiti correnti che non quando si devono rimborsare 1 miliardo e 700 milioni di buoni ordinari o quinquennali, così è dimostrato che la necessità più urgente del momento presente per il tesoro italiano è il consolidamento del suo debito fluttuante.