Le previsioni sul prestito

«Risorgimento liberale», 8 gennaio 1947

La chiusura del prestito avvenuta sabato sera 4 gennaio consente di esporre alcune considerazioni intorno al metodo di fare previsioni su avvenimenti futuri di carattere economico. Avevo sentito, prima e durante la sottoscrizione, vivissima la tentazione di dire apertamente che le cifre apparse sui giornali di trecento, quattrocento, cinquecento miliardi come ammontare della sottoscrizione al prestito 3,50% erano stravaganti ed assurde; e che se c’erano persone dette serie le quali affermavano di essere persuase che si sarebbero raggiunti persino i seicento miliardi, l’unico modo di dar prova di serietà sarebbe stato quello di esporre i ragionamenti in base ai quali essi enunciavano cifre a prima vista tanto incredibili. Fui distolto dal proposito da chi mi disse come la pubblicità data a previsioni ragionate e la critica delle cifre fantastiche divulgate sui giornali poteva smorzare l’entusiasmo dei propagandisti e far rientrare i propositi di sottoscrivere da parte di chi sino agli ultimi giorni fosse rimasto incerto, pronto a decidersi all’ultimo momento a seconda delle voci correnti intorno al successo del prestito. Nel dubbio, resistetti alla tentazione di scrivere che le affermazioni gratuite rimangono tali anche se dette a fin di bene; ma in avvenire converrà ad ogni modo evitare si facciano previsioni balorde, atte a suscitare dannose disillusioni.

Notisi che in ogni caso, se sono incerte le previsioni meteorologiche, pur fondate su dati sicuri e su esperienze passate precise, incertissime non possono non essere le previsioni economiche. Gli economisti e gli statistici, i quali si erano baldanzosamente avviati sulla strada pericolosa delle previsioni, hanno avuto una grossa lezione di modestia al tempo della grande crisi mondiale del 1929-31, quando tutte le profezie avanzate da uffici, specialmente americani, di previsioni economiche, andarono incontro ad un fiasco tale, che l’eco dei fischi e degli improperi non è ancora spenta. Oggi, le previsioni si fanno con cautela, sono circondate da ogni sorta di ma e di se e di toccate di ferro contro il malocchio.

Dirò oggi di uno dei metodi di previsioni in materia di prestiti, quello seguito dall’ufficio studi della Banca d’Italia e di cui i calcoli mi erano stati consegnati innanzi all’apertura del prestito. Il metodo parte da talune constatazioni:

1) I risultati dei prestiti passati sono una guida per il calcolo del rendimento dei prestiti futuri. Una guida approssimativa, da assumere tenendo calcolo delle circostanze mutate, ma certo qualcosa meglio che niente. I prestiti ultimi sono quelli del febbraio 1940, del febbraio 1941, del settembre 1941, dell’aprile 1942, del settembre 1942, del giugno 1943 e del maggio-agosto 1945; e cioè sei prestiti fascisti ed uno, l’ultimo, libero, quello Soleri;

2) i risultati non debbono essere assunti per le loro cifre assolute. Sono variate le unità monetarie, la lira non essendo più quella di allora, e sono variate le circostanze. Essi debbono essere riferiti a qualche altro fatto, con cui i prestiti si trovino in rapporto logico;

3) tra i fatti, con cui i risultati dei prestiti si trovano in rapporto logico, molti sono incertamente misurabili. Tra quelli misurabili con sicurezza, due hanno una particolare importanza: l’ammontare dei biglietti in circolazione e l’ammontare dei depositi bancari. È evidente che il sottoscrittore non può sottoscrivere se non versando biglietti, che egli ha in portafoglio od invitando la propria banca o cassa di risparmio a girare la somma che si vuole sottoscrivere dal proprio conto al credito del tesoro;

4) ma è altrettanto evidente che le somme sottoscritte sono soltanto una parte dei biglietti e dei depositi. Se il pubblico versasse tutti i biglietti circolanti, accadrebbe nel paese uno sconquasso senza nome, perché d’un tratto la popolazione si troverebbe senza moneta, ossia senza mezzi di fare acquisti, pagar salari, stipendi, ecc. Tutta la moneta sarebbe concentrata nelle casse dello stato; e soltanto lo stato potrebbe pagare. Ma i contribuenti non potrebbero più pagare imposte ecc. ecc. Un terremoto simile sarebbe spaventoso e non è immaginabile. Il pubblico non potrebbe neppure versare tutti i proprii depositi; che la quasi totalità di essi, non giacciono, come è frase corrente fra gli illetterati, inerti in nessun posto, ma sono tutti impiegati dalle banche depositarie. Come potrebbero le banche e le casse di risparmio pagare interessi ai depositanti, imposte e tasse e sovrattutto stipendi agli impiegati se non impiegassero i depositi? Poi, che i depositi – fra interessi passivi, imposte, stipendi e salari – costano alle banche almeno 5 lire all’anno per ogni 100 lire depositate, è chiaro che le banche non possono non impiegarli: in sconti, anticipazioni, fidi, buoni del tesoro ecc. ecc. Perciò se i depositanti ritirassero tutti i loro depositi per sottoscrivere al prestito, sarebbe un altro cataclisma peggiore del terremoto di Messina;

5) dunque, il prestito può assorbire una quota dei biglietti circolanti e dei depositi bancari. Quale quota? Soltanto la esperienza del passato può servirci di guida. I cinque primi prestiti in buoni del tesoro novennali, 5% del febbraio 1940, del febbraio e del settembre 1941 e dell’aprile 1942 e 4% del settembre 1942 e quello quinquennale 5% del giugno 1943 fruttarono rispettivamente il 12, il 14, il 16, il 16, il 10 ed il 5 per cento dell’ammontare complessivo della circolazione e dei depositi bancari. Il prestito Soleri del 1945 in buoni quinquennali 5% fruttò il 15 per cento. Se noi escludiamo il prestito del giugno 1943, emesso in tempo di guerra disastrosa e di prevista invasione del paese, si può dire che la percentuale del gettito di un prestito in Italia oscilla fra un 10 ed un 16 per cento dell’ammontare complessivo dei biglietti circolanti e dei depositi bancari. Anche il VI prestito nazionale Nitti 5% del 1918-919 durato 6 mesi, con pagamenti rateali, al prezzo di 87,50 fruttò 7 miliardi in contanti, con una percentuale del 16% sul totale biglietti e depositi.

Oggi, il totale a cui ci possiamo riferire è aumentato a 450 miliardi di circolazione ed a 650 miliardi di depositi bancari, totale 1100 miliardi; cosicché il gettito presumibile delle sottoscrizioni in contanti sta tra un minimo di 110 (base 10%) ed un massimo di 176 miliardi (base 16%). Ma parecchie circostanze facevano presumere nel novembre scorso essere inverosimile non soltanto arrivare al massimo, ma neppure raggiungere il minimo.

Che non si potesse arrivare al massimo si presumeva:

a)    dalla limitazione del periodo di sottoscrizione. Il prestito Nitti durò sei mesi e durante quel tempo non si vendettero buoni ordinari del tesoro. Nessun prestito può alimentarsi se non con i risparmi correnti della popolazione; e questa non aumenta il proprio risparmio solo perché si emette un prestito. Se ogni anno (suppongasi, ma la proposizione è puramente ipotetica) metà del risparmio nazionale (differenza tra reddito e consumo) affluisse al tesoro dello stato, il prestito quanto più dura tanta maggior parte assorbe del risparmio che nell’anno va allo stato; tanto meno dura tanto più margine lascia ai buoni del tesoro e ad altre maniere di affluenza del risparmio allo stato;

b)    dalla possibilità, che oggi torna ad esistere ed era mancata nel 1940-45, di impiegare il risparmio nuovo nelle industrie e nei commerci. Questa possibilità è un fatto vantaggioso al paese; ma per se stessa toglie clientela ai prestiti pubblici;

c)    dall’adeguamento progressivo dei prezzi, dei salari e degli stipendi alla cresciuta massa monetaria. Tra il 1940 ed il 1945 i biglietti ritornavano più facilmente allo stato, perché i percipienti non li dovevano o non li potevano spendere tutti nel comprare merci o derrate, nel pagar salari, ecc. Nel 1946 il margine tra inflazione e prezzi è scemato e quindi è scemata la facilità del riflusso del denaro al tesoro (il cosiddetto circuito).

Basta pensare alla folla che fra il Natale e l’Epifania ha invaso quest’anno le botteghe ed i cinematografi per dedurne che tanto minor margine è rimasto per il risparmio e quindi per le sottoscrizioni al prestito. Il circuito – svendita dei biglietti da parte dello stato e ritorno dei biglietti al tesoro per via delle sottoscrizioni – è tanto più perfetto quanto meglio chiuse sono le vie dello spendere e la popolazione deve star chiusa in casa o sfollare in campagna per paura delle bombe, dei tedeschi e dei pericoli. Finita la guerra, gli uomini hanno bisogno di distendere i nervi. In tutto il mondo, e in Italia come altrove, si spende di più che in tempo di guerra. Ciò è umano; ma sottrae il contante al risparmio e quindi alle sottoscrizioni.

Ma non era neppure verosimile che si potesse presumere di toccare il minimo del 10%. Per due circostanze:

d)    il nuovo prestito 3,50 per cento non si indirizzava alle aziende di credito. Queste, non essendo soggette alla imposta straordinaria patrimoniale, non avevano alcun interesse ad acquistare un titolo il quale fruttava meno del costo dei depositi che dissi sopra essere del 5%. Ciò fu espressamente riconosciuto da tutti gli intervenuti alle adunanze preparatorie tenute alla Banca d’Italia. Nei prestiti tra il 1941 ed il 1945 le aziende di credito avevano sottoscritto in proprio dal 24 al 54 per cento del totale gettito. Parimenti, le aziende commerciali, le quali fornivano dall’11 al 15% del totale, non avevano sempre interesse a sottoscrivere ad un 3,50%. Anche supponendo che il loro interesse a sottoscrivere fosse ridotto soltanto della metà; occorreva perciò ridurre ulteriormente l’ammontare delle sottoscrizioni probabili;

e)    il nuovo prestito 3,50 per cento non faceva appello ai piccoli sottoscrittori, essi pure non soggetti alla futura imposta patrimoniale. Nel prestito Soleri, la sottoscrizione individuale media fu di 39 mila lire; il che vuol dire che assai più di metà delle sottoscrizioni fu inferiore a questa cifra. Le maggiori sottoscrizioni dei grossi possono compensare la deficienza delle piccole? In un paese, dove le grosse fortune sono proporzionatamente poco numerose, ciò è assai improbabile.

Le conclusioni, a cui sulle basi sinora dichiarate, si giungeva in novembre, erano perciò queste:

• nell’ipotesi improbabile che non avessero agito le circostanze relative al mercato monetario (ed elencate sopra sotto A, B e C) e che le sottoscrizioni avessero potuto raggiungere il 16% del solito totale (circolazione più depositi) i 176 miliardi si sarebbero dovuti ridurre almeno del 40 per cento per tener conto della mancanza di interesse a sottoscrivere degli enti (banche, società, assicurazioni ecc.) e dei piccoli sottoscrittori, ossia si sarebbero dovute ridurre a circa 100-110 miliardi;

• nell’ipotesi più probabile che, tenendosi conto delle circostanze del mercato, le sottoscrizioni avessero potuto raggiungere solo il 10% del solito totale e cioè i 110 miliardi, questi si sarebbero dovuti ulteriormente ridurre sempre del 40% per tener conto della già detta mancanza di interesse di classi importanti di sottoscrittori, ossia si sarebbero ridotte a circa 65 miliardi.

Queste previsioni, fatte nel novembre scorso, oscillavano dunque, per le sottoscrizioni in contanti, fra un massimo inverosimile di 100-110 miliardi ed un probabile gettito di 65 miliardi. In queste previsioni non sono comprese le sottoscrizioni in titoli (buoni del tesoro): le quali, sebbene importanti anch’esse, si prestano meno a calcoli preventivi. Tra pochi giorni (9-10 gennaio) conosceremo i risultati del prestito. Se questi supereranno le previsioni probabili, sia detto ben chiaro fin d’ora che ciò sarà dovuto non a calcolabili ragioni economiche, ma al patriottismo dei sottoscrittori.