Esenzione di sovraprezzo ed emissioni alla pari

«Corriere della Sera», 25 ottobre 1925

Cronache economiche e politiche di un trentennio (1893-1925), vol. VIII, Einaudi, Torino, 1965, pp. 516-521

La esenzione dall’imposta di ricchezza mobile del sovraprezzo realizzato da società commerciali con l’emissione di nuove azioni deve essere – astrazion fatta dalla preferenza data al metodo del decreto legge su quello della legge – giudicata senz’altro come provvedimento rispondente alla più rigida giustizia tributaria. Alla pretesa della finanza di tassare i sovraprezzi delle azioni rifiutò per lunghi anni di accedere la cassazione romana; e quando essa, modificando l’opinione lungamente tenuta, dichiarò tassabili i sovraprezzi, gli scrittori unanimi si rivoltarono alla strana sentenza; e ripetuti progetti, da Meda, attraverso a Tedesco e Schanzer, fino a Soleri, proclamarono il principio della esenzione. La quale oggi diventa legge, su proposta dell’on. Volpi; ed è esenzione approvabile per due motivi: perché la tassazione era ingiusta e perché essa era improduttiva.

La tassazione era ingiusta. Infatti, l’imposta sui redditi di ricchezza mobile per definizione vuole colpire il «reddito» non mai il «capitale», il quale può bensì formare in date contingenze, come di successione o trapasso, o rispetto ad altre imposte, come quella patrimoniale, oggetto di imposizione; ma trattasi di imposizione appositamente voluta come tale, incidente sul capitale o patrimonio in genere, non sui sovraprezzi in ispecie. Invece una imposta «sul reddito», come quella di ricchezza mobile, non può colpire i sovraprezzi, che sono indiscutibilmente capitale. Una società anonima, la quale ha un capitale di 1 milione di lire, diviso in 1.000 azioni da 1.000 lire l’una, può, per la saggezza della direzione, per la lunga attesa, i sacrifici passati, le riserve non distribuite, riuscire a dare ad ogni azione 150 lire di dividendo. Anche in tempi di magra di danaro, come gli odierni, un’azione, la quale frutta 150 lire all’anno, vale in borsa ed in comune commercio presumibilmente non solo le 1.000 versate originariamente, ma 2.000 lire almeno, di cui 1.000 sono versate e 1.000 corrispondono alle riserve accumulate, palesi o tacite, ed all’avviamento. Se la società decide di aumentare il capitale da 1 a 2 milioni, essa può chiedere ai sottoscrittori delle nuove azioni 2.000 lire ognuna, allo scopo di fare ad essi pagare una somma uguale al valore attuale delle azioni vecchie. Se invero i nuovi azionisti pagassero soltanto 1.000 lire, essi senza fatica e senza rischio acquisterebbero diritti pari a quelli degli azionisti antichi, che hanno aspettato, accantonato riserve, corso rischi ecc. ecc. Allo scopo di non fare differenza veruna tra vecchie e nuove azioni, anche alle nuove viene attribuito un valor nominale capitale di 1.000 lire. Il sovrappiù di 1.000 lire è il famigerato «sovraprezzo» ed è mandato a riserva, a controbilanciare le riserve, palesi o tacite, e il valore d’avviamento che, per ugual valore, gli azionisti vecchi avevano accumulato. Comunque la si chiami, capitale per 1.000 lire, sovraprezzo per le altre 1.000 lire, l’intiera somma di 2.000 lire è «capitale», capitale «versato» dagli azionisti nuovi per dare incremento all’impresa comune. Per quali misteriosi ragionamenti, una somma «versata», ossia «impiegata» potesse essere considerata «reddito», e cioè «goduta», «ricevuta» fu sempre incomprensibile. Sarebbe un perditempo ripetere i pseudo ragionamenti inventati dalla finanza e dalla cassazione romana, ché essi poggiano su esilissime formalistiche interpretazioni della lettera della legge; e l’attuale provvedimento Volpi ne fa piazza pulita.

La tassazione era improduttiva. La finanza, passato il primo momento della sorpresa, quando la sentenza romana colpì emissioni già avvenute, raccolse da questa fonte somme irrisorie di centesimi di lira. È ben noto, invero, che le società, visto l’ingiusto danno, non fecero più emissioni con sovraprezzo. A che pro far pagare agli azionisti 2.000 lire, quando sulle 1.000 lire di sovraprezzo ben 250 lire sarebbero andate al fisco? Epperciò, salvo irrilevanti eccezioni, tutte le emissioni si fecero al puro valor nominale, ad es. di 1.000 lire. Non si fecero più pagare sovraprezzl; ed, allo scopo di evitare l’ingiustizia di regalare a nuovi azionisti per 1.000 lire azioni uguali, nei diritti, a quelle vecchie che valevano 2.000 lire, si usò l’espediente di riservare le emissioni delle nuove azioni ai vecchi azionisti. Il vecchio azionista riceveva per 1.000 lire ciò che il nuovo azionista avrebbe dovuto pagare 2.000; ma, poiché trattavasi di roba sua, nessuno poteva lagnarsi. Se egli non aveva il danaro disponibile per sottoscrivere, poteva vendere l’opzione, ossia il diritto a sottoscrivere.

Nell’esempio citato, poiché l’azione vecchia valeva 2.000 e la nuova poteva aversi per 1.000 e tutt’e due formavano un totale di 3.000 (1.000 versate sulla vecchia azione + 1.000 riserve ed avviamento di essa + 1.000 versate sulla nuova); distribuendo le 3.000 lire su tutt’e due, ottenevasi un quoziente di 1.500 lire per ognuna. Il vecchio azionista poteva tenersi la vecchia azione ridotta di valore da 2.000 a 1.500 lire e vendere per 500 lire l’opzione, reintegrandosi così nel patrimonio precedente di 2.000 lire. Il nuovo azionista pagava 500 lire al vecchio azionista venditore dell’opzione e versava 1.000 lire per sottoscrivere alla nuova azione; ma contro la spesa di 1.500 lire stava appunto l’uguale valore della azione nuova. L’importante, dal punto di vista fiscale era questo: che l’azionista, fosse vecchio o nuovo – per acquisto di opzione – versava alla società solo 1.000 lire; e, non esistendo sovraprezzo, il fisco non beccava neppure un quattrino.

Per fortuna, è la sorte delle imposte ingiuste di essere per lo più improduttive; sicché i ministri delle finanze, quando veggono chiaro dentro al problema posto, non dovrebbero durare difficoltà ad abolirle.

L’abolizione odierna pone alcuni grossi problemi economici e finanziari. L’uno si è se convenga, come proponevano Meda, Tedesco e Soleri, inquadrarla nell’abolizione generale dell’imposizione delle somme mandate a riserva, il che è sinonimo della tassazione degli utili distribuiti invece di quelli prodotti. Ritengo che l’on. Volpi abbia fatto bene a scindere i due problemi, affrontando prima quello dei sovraprezzi e riservando a un altro momento quello della tassazione dei soli utili distribuiti. Sono due problemi indipendenti. Il sovraprezzo doveva essere esentato, non perché fosse utile mandato a riserva, ma, come spiegai sopra, perché non era utile. L’esenzione del sovraprezzo è giusta per sé, qualunque sia il metodo accolto nel tassare gli utili, sia il metodo odierno della tassazione degli utili prodotti, sia quello desiderato della tassazione degli utili distribuiti. Il sovraprezzo non essendo utile, non può essere tassato né quando si produce o si crea o si versa dagli azionisti, né quando, eventualmente, si distribuisce o si restituisce agli azionisti medesimi.

Quanto al problema della scelta fra la tassazione sugli utili prodotti o su quelli distribuiti, è problema troppo grosso per potere essere discusso sullo scorcio di un articolo. Invece si può, terminando, dire qualcosa di un altro problema, economico questo: converrà alle società, ora che sono libere dall’incubo dell’ingiusta tassazione, ritornare al vecchio sistema dell’emissione con sovraprezzo? La scelta è: emettere le nuove azioni a 2.000 lire, ossia ad un valore suppergiù uguale o poco inferiore a quello delle azioni antiche, ovvero a 1.000 lire, puro valore nominale, riservando le nuove azioni, in questo secondo caso, ai vecchi azionisti?

A favore del primo metodo si adduce l’argomento che la società, emettendo 1.000 azioni a 2.000 lire incassa 2 milioni di lire, di cui metà va a capitale e metà a riserva. Col secondo metodo la società incassa solo 1 milione di lire; e, volendone incassare il doppio, deve emettere il doppio di azioni, 2.000 invece di 1.000 azioni. Gli amministratori prudenti, che vogliono ingrossare le riserve e crescere il meno possibile le azioni circolanti, propendono per il primo sistema.

Mi permetto di osservare che, anche nei tempi normali passati, tutto ciò era apparenza. Vera riserva è solo quella accumulata a poco a poco con utili non distribuiti. Le riserve accumulate con sovraprezzi, in realtà sono, sott’altro nome, vero e proprio capitale azionario, formato con somme versate dagli azionisti. C’è la soddisfazione di distribuire il 15% sul nominale di 1.000 lire; e quindi certi amministratori hanno l’impressione di non fare cattiva figura se anche, in tempi meno prosperi, distribuiscono solo il 10 o il 5% sul “nominale” di 1.000; ma l’azionista, il quale sa di aver versato 2.000 lire, fa presto i suoi calcoli e traduce quei 15, 10 e 5%, di cui l’amministratore si vanta, negli effettivi 7 1/2, 5 e 2 1/2 per cento. Peggio: l’azionista, a cui si fanno versare 2.000 lire ed a cui si dice di dare un dividendo del 15%, ha ragione di lamentarsi di essere messo a torto in mala vista presso operai e presso consumatori, come percettore di opimo dividendo, mentre invece egli lucra, sul vero versato, solo il 7 ½%; od il 5 invece del 10 od il 2 ½ invece del 5 per cento. Conviene alle società di annunciare grossi o piccoli dividendi percentuali? Pongo il problema, lasciando la soluzione alla discrezione degli interessati. Mi contento di affermare che non conviene certamente di annunciare dividendi percentualmente più vistosi del vero. Gli amministratori, i quali a cuor leggero si apprestano a seguir tale via, non mi pare davvero tutelino gli interessi degli azionisti e neppure quelli della collettività, la quale ha sovratutto interesse a vedere le cose secondo verità.

Le quali ragioni, contrarie alle emissioni con sovraprezzo, si rafforzano in tempi di moneta oscillante. I bilanci delle società anonime sono oggi di difficile lettura, perché impianti, capitali, riserve sono un miscuglio di lire versate o spese in tempi in cui la lira variò da 100 a 20 centesimi. Le emissioni di azioni alla pari in lire attuali di carta furono un mezzo, grossolano se vuolsi, ma relativamente efficace, per elevare la capitalizzazione nominale delle società in relazione alla svalutazione della lira. Se una società ha un capitale di 1 milione di lire antiche e distribuisce dividendi di 200.000 lire nuove all’anno, essa sembra distribuire il 20 per cento. In realtà, poiché il capitale di 1 milione di lire antiche equivale a 5 milioni di lire nuove, un dividendo di 200.000 lire nuove equivale appena al 4 per cento. L’aumento, con nuove emissioni alla pari in lire nuove da 1 a 6 milioni nominali, sia pure che il dividendo cresca, proporzionatamente, al doppio, ossia a 400.000 lire, permette di ridurre la percentuale dell’utile ripartito sul cresciuto capitale nominale. Ossia consente di adeguare l’impressione estranea alla realtà. Se invece si emettono azioni con sovraprezzo, si continua sulla via falsa di far figurare sulla carta capitali minori del vero e quindi si seguita a dare l’impressione di dividendi usurai. Bisogna evitare gli annacquamenti di capitale, fatti per nascondere utili percentuali vistosi; ma bisogna parimenti evitare le sottocapitalizzazioni, le quali danno ad utili modesti l’apparenza di sfruttamenti monopolistici.

Si aggiunga che l’emissione con sovraprezzo può dar luogo a querele, in qualche raro caso fondate, degli azionisti. Il vecchio azionista a cui venne offerta alla pari di 1.000 lire un’azione che in borsa vale 2.000 lire, fa ogni sforzo per sottoscrivere e per tenere. È questo un elemento di sostegno del mercato. Se non può sottoscrivere, la speranza di vendere l’opzione a 500 lire, gli consiglia di tenere o comprare le vecchie azioni. Altro fattore di fiducia. Se invece al vecchio azionista si chiedono 2.000 lire od anche solo 1.800 lire per azione, di cui 1.000 od 800 a titolo di sovraprezzo, quale ragione ha egli di sottoscrivere? Quale, in caso di dubbio, di tenere le vecchie azioni? Ecco un elemento di pesantezza del mercato, di cui si possono giovare i conoscitori, le male lingue diranno gli amministratori, per seminare malcontento, far cadere le azioni vecchie o le opzioni delle nuove al disotto del valore di consistenza patrimoniale e farne razzia. Non mi pare giovevole all’economia pubblica contribuire alla formazione di uno stato d’animo contrario alle emissioni di azioni in strati sempre più ampi di risparmiatori.